Gabriel Casillas
El jueves pasado, la Junta de Gobierno del Banco de México decidió por unanimidad dejar la tasa de referencia sin cambio en 11.25 por ciento. En este sentido, destaco dos asuntos: (1) La perceptible mejoría en la comunicación de la Junta de Gobierno vis-à-vis las acciones que ha llevado a cabo; y (2) la guía hacia delante es clara, pero deja una pregunta al aire: ¿Qué significa “periodo prolongado”?
(1) Perceptible mejoría de la comunicación de la Junta de Gobierno. En la reunión anterior, cuando se dio a conocer la decisión de política monetaria el 30 de marzo, la Junta de Gobierno expresó en su comunicado lo siguiente: “…con esta acción, se reduce el ritmo de incrementos y la postura de política monetaria se ajusta a la trayectoria que se requiere para que la inflación converja a su meta de 3% dentro del horizonte de pronóstico…”. En mi opinión, esta frase fue a clave para saber que el Banco de México ya había terminado su ciclo de política monetaria alcista. Sobre todo debido a que era previsible que los siguientes reportes de inflación vinieran relativamente benignos. En mi opinión, esto no solo iba a ocurrir por los descuentos de verano de las tarifas eléctricas y el regreso post-Semana Santa de los precios de tarifas aéreas y paquetes turísticos, sino también por una temporada de menores precios de productos agropecuarios y más importante aún, por menores precios de servicios, particularmente en los rubros de ‘restaurantes y similares’ y ‘loncherías, fondas, torterías y taquerías’, que tienen una ponderación de conjunta de 7.4 por ciento del INPC.
Entonces, si bien Banxico dejó la puerta abierta a alzas de tasas hacia delante de manera implícita, en caso de que la tasa requiriera de otros ajustes para que la inflación converja a su objetivo de 3 por ciento, veía difícil que la inflación en las siguientes quincenas pudiera sorprender al alza. Por otro lado, en el comunicado de la semana pasada, la Junta de Gobierno comentó que “…con esta decisión, la postura de política monetaria se mantiene en la trayectoria requerida para lograr la convergencia de la inflación a su meta de 3% dentro del horizonte de pronóstico…”. Es decir, después de ‘pre-anunciar’ que prácticamente ya habían terminado su ciclo de alza de tasas el 30 de marzo (si la inflación se comportaba acorde con los pronósticos del propio banco central), en la decisión de la semana pasada (18 de mayo), los miembros de la Junta de Gobierno reiteraron que dejaban la tasa de referencia sin cambio porque justo se encuentra en el nivel que los miembros de la Junta piensan que es el adecuado para que la inflación converja a 3.0 por ciento en los próximos 18 meses.
(2) La guía hacia delante es clara, pero deja una pregunta al aire: ¿Qué significa “periodo prolongado”? Volviendo al tema de comunicación, en mi opinión, la Junta de Gobierno dejó clara la forma en la que van a actuar hacia delante. En este sentido, destaco dos enunciados del comunicado del 18 de mayo pasado: (a) Reconocen que “…el balance de riesgos respecto de la trayectoria prevista para la inflación en el horizonte de pronóstico se mantiene sesgado al alza…”; y (b) “…considera que será́ necesario mantener la tasa de referencia en su nivel actual durante un periodo prolongado…”. En muchas ocasiones cuando un banco central -a nivel global-, termina su ciclo de alza de tasas, casi de manera automática los participantes de los mercados financieros a nivel global empiezan a pronosticar el inicio de un ciclo de baja de tasas.
Dos aspectos que destacar aquí. Por un lado, esto se debe a que, en un ciclo restrictivo, normalmente la tasa de referencia se lleva a niveles superiores al que se considera ‘neutral’, por lo que se piensa que hay que bajarla a ese nivel de ‘neutralidad’. Esa ‘tasa neutral’ no es un fenómeno observable, por lo que es un nivel en donde hay mucha discusión entre economistas sobre cuál debe ser. Adicionalmente puede variar en el tiempo. En mi opinión, hoy en día el nivel ‘neutral’ de la tasa de referencia debe de encontrarse alrededor de 7.50 por ciento. Por otro lado, en la gran mayoría de las ocasiones, los participantes de los mercados
expresan su pronóstico de tasas ya sea en los mercados de bonos o en el de swaps de tasas de interés -o en los dos-, comprando bonos con cierta fecha de vencimiento cercana o adoptando una posición receptora de tasa fija en los futuros o forwards de TIIE. El tema principal es que estos activos financieros empiezan a reflejar -o en el argot del mercado, empiezan a ’descontar’-, que Banxico pudiera bajar tasas tan pronto como en agosto o septiembre de este año. Entonces, para estos participantes de los mercados, el “periodo prolongado” es de tres o cuatro meses.
En mi opinión, ese periodo prolongado tiene mucho que ver con la trayectoria de la inflación, así como la postura monetaria del Banco de la Reserva Federal de los Estados Unidos (Fed). En otras palabras, qué tan rápido va a bajar la inflación, tanto la general, como la subyacente -que excluye los componentes históricamente más volátiles (e.g. productos agropecuarios, energía y tarifas manejadas por el gobierno)- y si el Fed va a continuar elevando las tasas o las va a dejar sin cambio o cuándo podría comenzar a bajarlas. Así, considero que la inflación en México va a bajar más lento que lo que la mayoría anticipa y veo difícil que el Fed disminuya la tasa este año, por lo que considero que Banxico no va a bajar la tasa de referencia en lo que restar del año. Esto ayudará a que el peso mexicano continúe mostrando resiliencia ante el dólar y que la inflación continúe su camino hacia el objetivo. Tal vez Banxico pueda iniciar un ciclo de baja de tasas a inicios del próximo año, encaminándola gradualmente hacia 7.50 por ciento, que considero ‘neutral’.
Twitter: @G_Casillas
* El autor es Economista en Jefe para Latinoamérica del banco Barclays y miembro del Comité de Fechado de Ciclos de la Economía de México.